Riscuri: Fondurile de pensii investesc in “Datorii Toxice”

In vara anului trecut, cea de-a cincea companie de securities din Statele Unite – Bear Stearns Cos, scotea la vanzare, catre fondurile publice de pensii, cea mai importanta si riscanta emisiune de obligatiuni colaterale debitelor – collateralized debt obligations (CDO). Transele CDO permit nu doar multiplicarea investitiilor pe un portofoliu de credite ci si preluarea de catre investitori a expunerii corespunzatoare la riscul de incetare a platii.

In cadrul unei prezentari, la care au participat 50 de administratori ai fondurilor publice de pensii din Statele Unite, Jean Fleischhacker, senior managing director la Bear Stearns, spunea ca transa inferioara a titlurilor CDO ar putea aduce un randament anual de 20%.

Vanzarile globale de CDO, care sunt pachete de titluri sustinute de obligatiuni, ipoteci si alte imprumuturi – au inceput sa ia avant in 2003, crescand de cinci ori in patru ani, pana la un nivel de 503 miliarde de dolari.

Transa equity

Bancherii numesc sectiunea inferioara a CDO, cea mai vulnerabila la pierderi din cauza creantelor nerecuperabile, transa de equity, in care pot intra actiuni, tranzactii pe piata valutara, dar si alte instrumente cu venit fix sau variabil legate de rata inflatiei, de exemplu.

De asemenea, numesc aceasta clasa de instrumente financiare ca fiind aceea de datorii toxice, din cauza ca tot mai multi finantatori sunt expusi riscului de neplata a creditelor acordate.

Din acest motiv, prima transa a CDO este si prima expusa pierderilor. Fleischhacker sustinea ca nu asociaza aceasta prima transa cu aceea de datorii toxice. Fondurile de pensii din Statele Unite au cumparat aceasta transa de CDO in eforturile de crestere a randamentelor. Administratorii de fonduri de pensii cumpara transa de “datorii toxice”, desi aceste instrumente investitionale nu sunt evaluate de agentiile de rating Fitch, Moody’s sau Standard&Poor’s. De exemplu, sistemul public de pensii din California, cel mai mare fond de pensii american, a investit 140 milioane de dolari in transe primare de CDO.

O piata fara transparenta

Intrucat continuturile CDO sunt secrete, administratorii de fonduri nu pot urmari foarte usor valoarea componentelor care intra in acest pachet financiar.”Este foarte important sa monitorizezi fiecare colateral al investitiilor pentru a fi sigur ca nu esti expus riscurilor”, a spus Satyajit Das, autor a peste zece carti de analiza a crenatelor si fost bancher la Citigroup.

In jur de jumatate din titlurile CDO vandute in Statele Unite, in 2006, sunt legate de debitele ipotecare subprime, potrivit Moody si Morgan Stanley. De cand administratorii CDO pot schimba componentele acestor instrumente dupa ce le-au vandut, investitorii nu mai pot cuantifica riscul subprime la care sunt expusi. O emisiune standard de CDO, in valoare de 500 milioane de dolari necesita o transa neevaluata de equity, in valoare de 40 milioane de dolari.

Chris Street, trezorier al districtului Orange, California, al cincilea ca populatie din Statele Unite, spune ca fondurile publice de pensii nu ar trebui sa investeasca in transele equity. Acesta a aratat ca administratorii de fonduri ignora responsabilitatile fiduciare pe care le au daca investesc chiar si un cent in cea mai riscanta transa CDO.”Administratorii doresc un mare grad de rentabilitate, iar Wall Street il vinde. Frumusetea este ca Wall Street stie sa ambaleze frumos o bomba cu ceas”, a aratat Chris Street.

Fondurile publice de pensii din Statele Unite au cumparat, in ultimii cinci ani, titluri CDO – transa equity, in valoare de mai mult de 500 milioane de dolari. Satyajit Das a aratat ca bancile au fost bine intentionate atunci cand au creat CDO, dar ca acestora le lipseste controlul asupra efectelor creditelor subprime si a altor datorii indoielnice.

Pe de alta parte, Darrell Duffee, profesor de finante la Stanford Graduate School of Business, spune ca este ingrijorat de faptul ca administratorii de fonduri sunt consiliati cu privire la CDO de catre banci, adica de cei care vand astfel de titluri si nu de consultanti independenti, asa cum ar fi normal.

Piata CDO aproape ca nu are transparenta, spun oponentii acestor titluri financiare complexe, atat pretul curent cat si componentele fiind aproape imposibil de aflat, a aratat Frank Partnoy, profesor de Drept la Universitatea San Diego. Natura intunecata a pietei CDO reprezinta un pericol pentru investitorii nevigilenti si un mediu total nepotrivit pentru fondurile de pensii. “Cand te uiti la piata CDO nu vezi destule informatii, astfel incat sa poti lua decizia investitionala corecta”, a precizat Partnoy. Cu toate acestea, fondurile de pensii nu si-au stopat investitiile in astfel de instrumente cu grad ridicat de risc.

Principiile CDO

Emisiunile CDO variaza ca structura si active de baza, dar principiile esentiale sunt aceleasi in toate cazurile. CDO reprezinta o entitate corporate construita pentru a detine active ca si colateral si pentru a vinde investitorilor pachete de fluxuri financiare. Constructia este urmatoarea: o entitate CDO achizitioneaza un stoc de active. Acivele universale includ ipoteci, carduri de debit, credite. Entitatea CDO vinde drepturile fluxurilor financiare aferente stocului de active impreuna cu riscul asociat.

Drepturile vandute se numesc transe si, in conformitate cu fluxurile financiare si regulilor de transfer al riscurilor, sunt departajate astfel: transa senior, cu rating AAA, este platita prima; transa mezanin, cu ratinguri cuprinse intre AA si BB; transa equity, fara calificativ.

Un investitor CDO preia o pozitie intr-o entitate care a fost definita de risc si castig, dar nu direct in activele de baza. Asadar, investitia este dependenta de calitatea sistemului de atribuire folosit pentru definirea riscului si randamentului transei respective.

Emitentul CDO este, de regula, o banca de investitii, care castiga comisioane de administrare pe durata de viata a emisiunii CDO. O investitie in titluri CDO reprezinta o investitie in fluxurile financiare ale activelor si nu una directa in colateralul principal.Pierderea din principalul unui investitor se transfera in sens invers ratingului, adica transa evaluata AAA va suporta cea mai mica pondere, in timp ce catre transa fara calificativ va fi transferata cea mai semnificativa parte.

CDO este termenul vast care se refera la cateva tipuri diferite de produse, care pot fi clasificate in mai multe moduri, dintre care cele primare sunt urmatoarele: dupa sursa fondurilor – cash flow versus valoarea de piata; motivatia – arbitraj versus bilant; asigurarea fondurilor – cash versus imprumut sintetic etc.